主要觀點。

1.項目獲取速度加快,在手項目及協(xié)議近1GW。

公司2014年初預(yù)期3年內(nèi)分布式光伏運營裝機500-800MW,根據(jù)公司已公布的分布式光伏運營項目以及框架協(xié)議已達到1GW左右,遠超市場預(yù)期。從公司近期簽訂項目的分布來看,從山東、安徽再到江蘇,跨區(qū)域拓展能力已得到證明。考慮到2015年上半年配額制有望出臺,根據(jù)我們測算,東部地區(qū)面臨較大的非水可再生能源缺口,從能源屬性、發(fā)展成本等各方面綜合來看,東部地區(qū)更適合發(fā)展分布式光伏,配額制帶來的硬性約束將會進一步加強地方政府發(fā)展分布式光伏的動力,公司項目拓展有望持續(xù)超預(yù)期。

2.資金需求得到保障,時間約束促使項目建設(shè)速度加快。

目前分布式光伏行業(yè)融資得到政策性放開,隨著市場基準利率下行,分布式光伏項目收益率的吸引力明顯加大,融資渠道將加速多元化,資金成本有望進一步降低。公司非公開發(fā)行方案有望在2015年年中完成,所得18億資金在考慮70%貸款的情況下,能夠支撐700-800MW的電站規(guī)模,考慮到公司與地方政府簽訂的框架協(xié)議有時間約束,在分布式屋頂資源日趨緊缺的情況下,我們認為公司為確保項目不被取消,將加快建設(shè)速度,未來三年裝機有望超過1GW。

3.14年電表中標情況好,確保15年電表業(yè)務(wù)20%以上增長。

公司14年國網(wǎng)累計中標同比增長36.09%,部分訂單結(jié)轉(zhuǎn)到15年將確保公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)20%以上增長。考慮到智能電表更新周期為4-5年,預(yù)計2015年以后將進入到智能電表的更新期,未來2-3年內(nèi)國內(nèi)電表市場仍將保持穩(wěn)定增長狀態(tài),公司電表業(yè)務(wù)將提供優(yōu)質(zhì)的現(xiàn)金流,以提供光伏電站運營所需的資金。

投資建議。

我們預(yù)計公司14、15、16年攤薄后EPS為1.14元、1.57元、1.95元,對應(yīng)PE為22.07、15.99、12.86倍。考慮到15年上半年配額制有望出臺,利好分布式光伏行業(yè)發(fā)展,而且公司對應(yīng)15年估值僅16倍,安全邊際較高,后期隨著電站運營規(guī)模持續(xù)擴大,公司業(yè)績將有望持續(xù)高增長,給予“推薦”評級風險提示。

光伏電站裝機低于預(yù)期。