（華創證券新能源團隊分析師：張文博 13301012828 蘇晨 18911698028）

◆1.博弈13年后的電改，重磅！姍姍來遲！迫不及待：

(1)13年后電改撬動10萬億市場： 發、輸、變、配、用、調6大環節均因此調整。按照2014年全國發電量達到54638億千瓦時，電網投資3855億，增長14%左右，2013年國網收入20492億，南網收入4470億?？梢哉f，電改撬動的是10萬億規模的市場。

(2)預期一直沒可靠：從14年底預期兩會后提出電改，到2015年3月8日能源局局長努爾•白克力說電改可能要半年后推出，然后2015年3月10日能源局副局長王禹民說電改即將推出，直至3月16日國務院下發的《關于深化電力體制改革的若干意見》的電力體制改革方浮出水面， 預期不可靠的原因是各方利益的博弈。

(3)姍姍來遲又迫不及待：我們認為，這次電改博弈是高層與電網利益的博弈?？紤]到電改的復雜性，以及電改對新能源并網的影響，一份被業內認為低于預期的電改仍然遇到了阻力。而在細則制定的過程中重磅推出電改意見， 說明高層態度的堅決、時機的緊迫！

◆2.美國加州電改、中國前三次電改經驗值得借鑒，三放開、一獨立、三加強是亮點：

(1)美國加州電改本意降低電費，卻因設計不合理，帶來了缺電、電費上漲、發電企業破產等困境。

(2)改與不改的博弈從來沒停止：中國電改經歷了1985、1997、2002年的三次電改后，2015年的電改方案更加成熟。這次電改的初衷是“理順電力價格”（還原電力商品屬性、構建電力市場體系、支持清潔能源發展、逐步打破壟斷、轉變政府職能），亮點是 “三放開、一獨立、三加強”（放開新增配售電市場，放開輸配以外的經營性電價，公益性調節性以外的發電計劃放開；交易機構相對獨立；加強政府監管，強化電力統籌規劃，強化和提升電力安全高效運行和可靠性供應水平）。

◆3.分布式對沖，國網系統內公司短期利空、長期利好：

(1)電價市場化波動，如果下調會短期利空分布式收益率， 但解決新能源并網與其有效對沖。

(2)短期看，電改使國網及系統內公司采取成本加成方式定價，直接收益率可能降低， 長期看，市場化競爭帶來效率提升、服務市場爆發、系統內資產整合浪潮。

◆4.跟蹤細則，售電、發電、民資、新能源/儲能、能源互聯網、網內改革中優選選彈性：

我們認為，此次電改有望徹底執行“ 管住中間、放開兩頭”的計劃，為售電側、大型水電火電集團、民營資本、新能源并網/儲能、能源互聯網的發展帶來機會。據我們了解，此次電改的細則仍在制定中，因此目前的投資邏輯以選擇彈性為主。建議按照 售電側>民營資本>新能源/儲能>發電端>能源互聯網>網內企業的選股思路布局。

(1)售電測：此次電改先從 深圳開始試點，建議關注深圳最有可能 最先獲得售電牌照的國企公司，推薦 深圳能源。

(2)民營資本：電改為民資進入帶來機會，建議關注有 資金實力、有產業鏈延伸特性的大型民企：推薦 正泰電器、特變電工。

(3)新能源/儲能：電改出臺后明確支持新能源并網及儲能應用， 配額制出臺預期漸強：推薦 陽光電源、彩虹精化、林洋電子、愛康科技、精工鋼構、科士達、科陸電子、圣陽股份等。

(4)發電端大型水電火電集團：電改 降低大水電火電交易成本，激活直購電交易，推薦 國投電力、大唐發電、粵水電、黔源電力等。

(5)能源互聯網：電改還原電力商品屬性，能源交互與平臺應用市場因此更加活躍， 布局售電牌照、能源管理、用電服務的企業可以爭奪更大份額，推薦： 科華恒盛、科陸電子、中恒電氣、智光電氣。

(6)網內企業：關注電改帶來 資產整合與特高壓建設機會，推薦 國電南瑞、許繼電氣、平高電氣、中國西電（詳見報告）。